【胡一帆專欄】亞洲製造業顯著放緩 預計下半年大幅寬鬆

亞洲製造業生產放緩至停滯，拖累 GDP 成長，部分國家已推出貨幣政策和財政支持予以回應，預計下半年支持力度還將加大，在製造業疲軟期間，亞洲消費和服務行業長期走強的趨勢相對更具優勢。

製造業持續放緩

亞洲經濟自去年年中以來持續放緩，我們預計第二和第三季將進一步減速。不過，到第四季基數效應將變得較為有利，為 2020 年溫和復甦創造了良好條件。如果中美貿易關稅不再繼續上升，我們預計明年實際 GDP 增速應小幅上升至 5.9%。

亞洲實際 GDP 增速從 2018 年上半年的 6.5% 放緩至 2018 年下半年的 6%，2019 年第一季又進一步下滑至 5.6%。整體形勢依然黯淡－近期數據顯示出口依然低迷，主要受到貿易爭端的影響，且我們很可能仍處於工業復甦的早期階段。全球製造業訂單和 PMI 調查等領先指標顯示，未來幾個月或將繼續走軟。由於企業盈利能力承壓，且關稅不確定性依然高企，投資意願急劇下滑。部分經濟體，尤其是香港地區、新加坡、馬來西亞和韓國的實際固定投資在第一季大幅放緩，已降至 2015–2016 年的水平甚至更低。

連續數輪關稅上調加劇了亞洲貿易和生產放緩。出口增長急劇下滑（從 2018 年的雙位數增長降至 2019 年的個位數下跌），是亞洲經濟和工業放緩的主要原因。我們認為中美 5 月份的關稅交鋒很可能將導致出口在 6–9 月份繼續疲軟，2019 年第四度可能才回穩至低個位數增長。2019 年第四季開始，工業生產可能更趨穩固，並開始回歸趨勢增長。2019 年亞洲工業生產增速已從 2017 年至 2018 年的 5–10% 放緩至 0–5%，北亞接近停滯。全球 IT 行業放緩是一個主要因素，IT 佔該地區工業生產的 20–50%。庫存增加使得出貨與庫存比率下滑，最近略有回穩。

服務和消費保持彈性

儘管製造業放緩，但服務業將保持相對強勁，尤其是中國和亞洲快速增長的新興市場。製造業採購經理指數（PMI）走低而服務業 PMI 走高，二者之間的差距很可能將持續。在快速增長的新興市場，生產力增長較快帶動收入上漲，極大地提振了服務業的需求。中國、印度、印尼、菲律賓和越南都是如此，服務業增長比總體 GDP 高約 100 個基點。

隨著 2020 年漸行漸近，我們預計消費行業有望復甦。展望今年下半年及之後的週期前景，我們認為利率將保持低位，私人部門消費增加，且預防性儲蓄降低。特別是較低的短期利率使得儲蓄意願降低應帶動消費回升。這可能和 2016 年至 2017 年的情景類似，當時政策利率下調後亞洲多數地區的消費增長出現復甦。

政策轉向寬鬆

隨著美聯儲降息，亞洲下半年可能大規模寬鬆貨幣。除印度以外，政策制定者近期還是保持相當謹慎。但鑒於區域內工業產出下降且市場普遍預計美聯儲降息在即，未見通脹壓力，官方外匯儲備攀升，寬鬆可能性已顯著上升。亞洲或已準備好進行大規模寬鬆。我們預計亞洲其他地區的央行將在下半年至少降息 25 個基點，其中新興亞洲國家的降息幅度最大：印度、印尼和菲律賓分別降息 75 個基點。

財政政策方面，我們認為亞洲預算赤字佔 GDP 的比率還有 0.5 至 1 個百分點的擴大空間。東盟地區都有擴大財政支出的空間。我們預計印尼的淨支出佔 GDP 比重僅會上升至 0.7%，泰國為 1.9%，馬來西亞為 0.9%，菲律賓則為 2.6%。增長放緩令支出受限，但鑒於投資疲軟，我們預計財政赤字佔 GDP 的比率將平均超出預算 0.5 個百分點。印度可能達不到其樂觀的稅收目標，且 / 或可能增加表外支出以提供逆週期支持。

中國的貨幣政策繼續寬鬆。年初迄今，存款準備金率已全面下調 100 個基點，定向下調 300 個基點，我們預計下半年將再次下調 100–200 個基點，同時通過公開市場投放流動性。不過下半年中國央行降息可能性不大，部分原因是通脹預計繼續上行。中國財政政策利好基礎設施建設，地方政府今年計劃發行 3 萬億元人民幣的債券支持基建，上半年已發行近 2 萬億。基礎設施投資已有反彈，如果不及預期，此額度可能還會增加。中國同時減稅減費鼓勵投資和消費。製造業的增值稅稅率下調 3 個百分點至 13%，並降低了企業養老金繳費負擔。我們預計今年中國財政赤字率將由 2018 年的 4.2% 繼續上行至 4.4%。