【UBS瑞銀】日本央行副行長再度放鷹；2025 年美元兌日元可能進一步下行

瑞銀財富管理投資總監辦公室 (CIO)

日本央行副行長再度放鷹

日本央行副行長冰見野良三近日重申了該央行的立場，即如果通脹保持不變，日本央行將繼續加息，同時也密 切關注金融市場狀況。這與央行行長植田和男最近的言論不謀而合，即如果可以避免市場混亂，加息計畫仍在進行中。

鑒於近期市場波動和美元兌日元的大幅下跌，我們預計日本央行只會在 25 年二季度加息 25 個基點。此外，我 們預計在美國政策利率下調（到 2025 年 9 月可能下調 175 個基點）和日本央行溫和收緊政策期間，美元兌日 元將在 2025 年 9 月升至 138 。然而，在未來 3-4 個月內，我們預計該貨幣對將徘徊在 143.50-149.50 區間 內，因市場定位已轉向做空美元兌日元，而即將發生的美日利差變化在很大程度上已被市場計入。此外，考慮 到公司治理改革以及年底前日本可能提前大選，投資者可以考慮在日本股市尋求中期回報而不是短期收益。我 們認為日本的銀行、IT 服務、電子元件和半導體設備是股市的主要潛在受益者。

美元兌日元：2025 年仍可能進一步下行

在日本央行於 6 月底加息，美聯儲放鴿的預期於 7 月逐漸鞏固後，市場對美元兌日元的預測也隨之下降。我們 現預計該貨幣對 2025 年 9 月的交易價格將在 138 附近。主要驅動因素在於期間內聯邦基金利率可能下調 175 個基點，以及日本央行政策利率可能上調 25 個基點。

但美元兌日元邁向這一水準的道路不太可能平順。從 7 月初 的 162 高點急劇下跌至 8 月初的 141.70 低點後， 美元兌日元已持穩在 143.50-149.50 的區間內。我們預計該貨幣對將在未來 3-4 個月內保持在這一區間，原因 如下：

首先，美日利差收窄已被市場消化。市場實際上計入美聯儲和日本央行政策利率的波幅已經超過了我們的預 期。我們的看法與市場的預期一致，即到 2024 年 12 月美聯儲將降息 100 個基點。但市場認為到 2025 年 7 月 美聯儲將降息 175 個基點的概率超過 96%。對於日本央行，我們預計其政策利率將在 2025 年 9 月達到 50 個 基點，而期貨市場則預計該利率有近 50% 的概率會高於這一水準。

其次，美元兌日元已與美日 10 年期利差趨同。隨著 10 年期美國國債與日本國債利差從 2023 年 10 月的 4.1 個 百分點峰值收窄至 7 月初的 3.4 個百分點，美元兌日元實際上上漲了近 8%，從 150 升至 162 的高點，歸功於 投機性多頭倉位。其後，隨著利差進一步收窄至 2.9 個百分點，美元兌日元下跌了 10.4%，這使得該貨幣對終 於向正在收窄的利差靠攏。因此，這消除了短期內美元兌日元進一步下行的一個誘因。

最後，投機性杠杆外匯市場倉位現在淨做多日元。鑒於息差收益仍然有利於做多美元兌日元，目前存在重建日 元空頭倉位的可能性，特別是如果全球風險情緒保持穩定並重新燃起市場對使用日元作為融資貨幣的興趣。與 息差收益一樣，投機性倉位削減了美元兌日元的下行動力。

儘管 8 月下半月美元兌日元和東證指數都出現了盤整，但投資者可以考慮不要聚焦於後者的短期回報。相反， 應繼續關注企業改革和年末日本可能提前舉行大選所帶來的中期回報。銀行、IT 服務、電子元件和半導體設備 股票是關鍵的潛在受益者。

儘管有一系列短期因素支撐美元兌日元，但我們對美元兌日元 2024 年年底前達到 147 水準的預測存在下行風 險。特別是即將公佈的美國經濟資料（尤其是 9 月 6 日的非農就業資料）可能令人失望，這或會重新引發對美國經濟衰退的擔憂，並導致美元兌日元再次下探 8 月初的 141.7 低點。另一個下行風險是，對日元持鷹派立場 的石破茂可能在日本執政自民党領導人競選中崛起。不過，這些目前只是風險情景。