暴跌36%卻沒崩！比特幣市值蒸發兆美元 為何市場卻異常冷靜？

《彭博》周三 (26 日) 報導，比特幣近期大幅回落，但市場波動度卻異常平穩，顯示這項加密資產的價格機制正因機構資金與 ETF 參與而出現結構性轉變。

比特幣目前徘徊在約 8.7 萬美元，從 10 月初創下新高以來，最多一度下跌 36%，抹去超過 1 兆美元的加密資產市值，並引發新一波強制平倉潮。然而，與過往暴跌同步伴隨波動率急升的模式不同，本輪險峻跌勢中，隱含波動率卻保持溫和。

比特幣波動收斂 ETF 與選擇權避險成主因

報導指出，比特幣早期的市場波動主要來自散戶投機交易，但如今，隨著市場機構化程度提升，價格波動傳導機制正在改變。Amberdata 衍生品主管 Greg Magadini 表示，隨著市場成熟，「隱含波動率與價格回檔幅度都應會逐漸收斂，現在已經開始看到這種現象。」

他指出三項推動波動度下降的結構性因素：

• 投資人基礎更分散，不再由散戶集中驅動
• 專業選擇權避險策略更普遍
• 市場規模增加，使操縱價格所需資金量大幅提升

Magadini 表示，ETF 投資者大量買入看跌期權、賣出備兌買權，有效降低極端風險，而隨著市值變大，「要推動價格波動需要更龐大的資金。」

從期權市場來看，隱含波動率本應在市場急跌時飆升，但本輪調整中卻維持低檔。《彭博》分析，隱含波動率下降意味市場對價格方向的不確定減少，反映投資人對後市相對穩定的預期。

SignalPlus 合夥人 Augustine Fan 表示，隨著長期資金 (包括 DATs 與 ETF) 成為主要買盤，且這類資金對短期價格反應較不敏感，全年隱含波動率呈現明顯下滑。他指出，在本輪 10 月初跌勢初期，機構買方依舊積極透過賣出波動率來創造收益，使得波動度進一步下降。他也提到，「重點防禦部位集中買在 8 萬美元附近。」

Arctic Digital 研究主管 Justin d’Anethan 也說，ETF 設計反而形成一種「緩衝機制」：「從 12.6 萬美元跌到 8 萬美元附近雖然很急，但相比過去加密原生市場的深度回撤，這次更像是秩序性的下跌。」他指出，ETF 持有的比特幣供給比重已超過 5%，使市場波動變得更可預期。

比特幣暴跌 36% 市場走勢更受宏觀主導

儘管波動度下降，但本輪比特幣跌幅仍相當顯著，是 2024 年初美國現貨比特幣 ETF 亮相以來最深的回檔，也是自 2022 年加密崩跌以來最差的單月表現。ETF 資金流動也反映出壓力：11 月共有 12 檔美國上市比特幣 ETF 共流出近 36 億美元，為產品推出以來最大規模，成為 ETF 時代的首次真正壓力測試。

不過，ETF 的存在似乎吸收了部分市場波動。ETF 所持有的比特幣期權未平倉合約規模已超過 400 億美元，較去年幾乎翻倍，相較以往交易集中在海外加密衍生品平台，如今市場分散度更高。

Fan 認為，比特幣目前愈來愈像一項「對整體市場更敏感、波動更大的資產」，逐漸脫離過去由散戶投機主導的模式。「先前的比特幣循環已不再適用。隨著 ETF 與傳統金融成為邊際買方，比特幣愈來愈跟著整體宏觀風險情緒波動。」

近期比特幣市場情緒也受到宏觀利率預期影響。隨著市場押注聯準會 (Fed)12 月降息機率上升至 80%，風險資產整體趨於穩定。IG Australia 分析師 Tony Sycamore 指出，若 Fed 快速降息，「將是修復近期加密市場去槓桿化損害的必要藥方」。

儘管如此，10 月的急跌仍提醒市場，比特幣雖然波動可能變小，但並未完全脫離風險資產的特性。ETF 的參與正在重塑比特幣的定價方式，也讓市場對下一輪波動如何展開更為關注。