隨著美國總統川普提名前聯準會（Fed）理事華許（Kevin Warsh）出任下一任聯準會主席，其長期主張的一項關鍵構想正迅速成為華爾街關注焦點。
根據《彭博》報導，華許呼籲聯準會與美國財政部達成一項新的政策協議，以重新界定雙方關係，此舉被視為試圖仿效 1951 年具有里程碑意義的協議，影響可能波及規模高達 30 兆美元的美國國債市場，並可能從根本上改變聯準會的資產負債表管理方式。
雖然新協議的具體內容尚未公開，但華許過去曾明確指出，協議應「清楚且審慎地界定」聯準會資產負債表的合理規模，並與財政部的發債計畫相互配合。
同時，美國財政部長貝森特（Scott Bessent）則對長期實施量化寬鬆（QE）政策持保留態度，主張僅在真正的緊急情況下，且需在政府協調下動用。
市場目前爭論的核心在於，這究竟只是制度層面的微調，還是針對聯準會超過 6 兆美元資產組合的重大重塑。
分析指出，一旦涉及大規模資產調整，恐將放大規模達 30 兆的國債市場波動，同時引發外界對央行獨立性遭侵蝕的疑慮。
值得關注的是，美國政府目前每年需負擔約 1 兆美元的債務利息支出，這使市場更加揣測，聯準會未來可能透過某種形式的「殖利率曲線控制」來配合財政融資需求，進而牽動通膨預期，並影響美元資產的吸引力。
重返 1951 年？華許的核心政策藍圖
報導指出，華許在爭取出任聯準會主席的過程中拋出多項政策主張，其中最讓華爾街感到難以捉摸、卻又可能帶來深遠影響的，是他主張聯準會應與美國財政部重新建立制度性安排。
華許認為，有必要透過一項「新版 1951 年協議」，全面調整兩大經濟核心機構之間的互動關係。
回顧歷史，1951 年的原始協議大幅收斂了聯準會在債券市場的角色，確立央行在貨幣政策上的獨立性，並終結了二戰及戰後時期，聯準會為降低政府融資成本而干預國債殖利率的作法。
不過，華許於去年 4 月曾直言，聯準會在全球金融危機與新冠疫情期間推動的數兆美元資產購買計畫，實際上已偏離 1951 年協議所強調的原則。他在多場演說與訪談中指出，這類政策在無形中助長了政府過度舉債。
華許也曾在接受《CNBC》專訪時進一步說明，新協議的核心在於劃清權責分工，由聯準會明確設定自身資產負債表的合理規模，而政府的債務發行策略則應完全由財政部負責。
貝森特態度強硬 QE 或受「軟性制衡」
報導指出，貝森特與華許在質疑長期量化寬鬆政策方面看法相近。貝森特曾直言，聯準會過度延續 QE，不僅時機拿捏失準，甚至削弱了市場原本應該傳遞的重要金融訊號。
身為主導聯準會主席人選遴選的關鍵角色，貝森特主張，量化寬鬆應僅限於「真正的危機時刻」，且必須在與政府其他部門充分協調後方可啟動。
在此思路下，市場推測，可能會有一份「簡化版」的新制度安排，要求聯準會除例行性的流動性操作外，僅能在獲得財政部同意的情況下進行大規模國債購買，並在市場條件允許時，儘速結束 QE 措施。
不過，Evercore ISI 策略師 Krishna Guha 提醒，讓財政部更深度介入聯準會政策決策，恐引發不同層面的解讀。投資人或將此視為，貝森特實際上對未來任何量化緊縮（QT）計畫握有某種形式的「軟性否決權」。
資產配置轉向 短期國庫券成焦點
除制度與政策架構的調整外，市場更關注的，是一份具體協議可能牽動聯準會資產配置的實質性轉向。外界普遍預期，聯準會未來可能減碼中長天期證券，轉而提高期限在 12 個月以內的國庫券比重。
若此方向成形，將使財政部得以縮減票據與債券的發行規模，或至少不必再如以往般大幅擴大供給。
美國財政部上周三公布的季度債務管理聲明中，也已將聯準會的相關操作與自身發債策略相互連結，並表示正密切關注央行近期加碼購入國庫券的動向。
Brandywine Global 投資長 Jack McIntyre 指出，美國已逐步走向聯準會與財政部更緊密協作的模式，真正的關鍵在於，這樣的協調是否會進一步被放大。
另據報導，德意志銀行策略師預估，在華許主導下，聯準會未來五至七年可能成為國庫券的重要買盤。在某些情境假設中，他們預計國庫券在聯準會資產配置中的比重，甚至可能從目前不到 5%，大幅攀升至 55%。
不過，分析人士也提醒，若財政部同步將發債重心轉向短期國庫券，而非較長天期的計息債券，勢必面臨債務頻繁展期的壓力，進而放大整體融資成本的波動風險。
市場風險與獨立性隱憂
報導指出，儘管強化聯準會與財政部之間的協調，表面上有助於壓低美國整體融資成本，但任何涉及制度層面的重大調整，都難以避免伴隨風險。
SGH Macro Advisors 首席美國經濟學家 Tim Duy 警告，一項公開同步聯準會資產負債表與財政部融資的協議，明確將貨幣操作與赤字掛鉤，與其說是隔離聯準會，不如說更像是收益率曲線控制的框架。
Columbia Threadneedle Investments 投資組合經理 Ed Al-Hussainy 則更為直言，若協議釋放出財政部可在可預見的未來仰賴聯準會承接部分政府債務，或鎖定殖利率曲線特定區段進行干預，「那將是極度、極度令人憂心的」。
他指出，在最不利的情境下，市場可能認定聯準會已偏離其抑制通膨的核心任務，進而推升市場波動與通膨預期，甚至動搖美元資產的吸引力，以及美國國債長期以來的避險地位。
是否真的會有正式協議？市場仍存疑
除國債市場本身外，也有分析人士提出更具延伸性的構想。Evercore ISI 的 Guha 建議，聯準會或可考慮將其約 2 兆美元的不動產抵押貸款證券部位，與財政部交換國庫券。
儘管此構想在實務與制度上困難重重，但其潛在目標之一，可能是壓低房貸利率，這同樣是川普政府高度關注的政策方向。
PIMCO 全球經濟顧問、前 Fed 副主席克拉里達（Richard Clarida）也曾撰文指出，新協議或可為聯準會、財政部，甚至房利美與房地美等住房金融機構提供協同運作的制度框架，以加速資產負債表的縮減。
不過，RBC BlueBay Asset Management 投資長 Mark Dowding 認為，華許更可能選擇捍衛聯準會的政策獨立性，「這並不排除加強合作的空間，但也意味著，真正達成正式協議的機率恐怕不高。」
布蘭戴斯大學經濟學教授 George Hall 亦提醒，直接透過政策協調來壓低利息成本，或許在短期內能奏效，但從長期來看，投資人始終擁有其他替代選項。
他指出：「市場終究會找到繞開這種安排的方法，時間一久，資金自然會流向其他地方。」
