31兆美元美債市場變天！賣出訊號全面亮燈 大行齊聲喊空

在美國最高法院否決川普關稅措施、聯準會可能升息的風聲再起，以及就業市場展現韌性等多重因素交織下，規模高達 31 兆美元的美國公債市場情緒出現轉折，空頭勢力重新占據上風。

美債上週出現近一個月來首度下跌，市場同時面臨多項利空衝擊。美國最高法院推翻川普具指標性的全球關稅政策，意味著原本用以支應財政赤字的重要收入來源恐暫時消失。此外，最新就業數據穩健、通膨數據高於預期，也顯示聯準會在未來數月進一步降息的門檻明顯提高。

聯準會 1 月會議紀錄顯示，部分官員甚至提出，若通膨持續居高不下，不排除採取緊縮政策的可能性。此外，中東局勢緊張推升油價，上述種種因素為本月早前放空債券的投資人帶來了豐厚獲利。

Marlborough Investment Management 投資組合經理 James Athey 表示：「我們目前減持美國國債，並對此倉位感到滿意。」他指出，上週 10 年期美債殖利率一度跌至 4% 左右的兩個月低點，瀕臨突破既定區間，他隨即賣出。該殖利率最終收報 4.08%，雖仍低於 1 月中旬的 4.3%，但反彈趨勢明顯。

避險買盤退潮 技術指標警示觸頂

本月稍早，美國公債一度強勢反彈，令原先押注川普在期中選舉前傾向刺激經濟、維持高壓環境、對債市不利的交易員措手不及。

然而，隨著市場對人工智慧顛覆效應的憂慮衝擊股市，避險買盤湧入債市，加上日本公債大漲與中東緊張情勢升高等外溢效應，美債報酬率一度上揚逾 1%，朝向去年 6 月以來最佳單月表現邁進。

市場曾一度預期聯準會今年有 50% 的機率降息三次，高於幾週前預測的不到兩次。然而，技術指標顯示美債漲勢已面臨強弩之末：

選擇權市場訊號：衡量避險溢價的「1 月期買權 / 賣權偏斜度（one-month call-put skew）」已觸及近年來的警戒水準，通常預示漲勢即將告終。

歷史規律重現： 此種極端情緒與去年 4 月川普宣布關稅、前年套利交易平倉及 2023 年區域性銀行危機時的情境不謀而合。歷史經驗顯示，當選擇權情緒達到極端，往往對應殖利率波段低點，隨後數週殖利率通常會重啟漲勢。

目前的市場環境顯示，隨著基本面與政策預期重新校準，債市投資者正重新評估風險，由多轉空的轉折點或已成形。

大行齊聲看空美債 中東局勢成潛在支撐因素

法國巴黎銀行（BNP Paribas）策略師指出，近期這波由「恐慌情緒」推動的債市反彈，走勢已過快、過頭，顯示漲勢動能恐難以為繼。該行建議客戶透過利率交換（interest-rate swaps）布局，押注 10 年期公債殖利率將進一步走高。

另一方面，摩根大通則建議投資人放空 2 年期公債。該行認為，在就業市場穩健、經濟成長動能仍具韌性的背景下，聯準會很可能在 2026 年全年維持利率按兵不動。

摩根大通全球利率策略主管 Jay Barry 表示：「我們不預期殖利率會出現失控性的突破，但在目前的區間內，我們持看空立場，經濟數據表現依然穩健。」

儘管空頭論點升溫，但支撐美債需求的因素仍然存在。美國近期在中東部署大規模軍力，使川普在施壓伊朗就其核計畫達成協議之際，握有發動重大軍事行動的選項。

迄今為止，除油價外，多數市場對此反應相對冷靜，但若局勢升級，仍可能觸發資金轉向避險資產的「風險趨避」輪動。

此外，私募信貸巨頭 Blue Owl Capital Inc. 近期決定限制旗下某檔基金的贖回，此舉引發市場對規模達 1.8 兆美元的私募信貸市場底層風險的擔憂。若該領域出現系統性風險，恐將再度觸發美債的避險買盤。

關稅影響為何？策略師這樣看

針對關稅政策，市場傳遞出多空交織的訊號。最高法院的裁定與預測市場的預期一致，恐使美國平均有效關稅稅率腰斬。這意味著聯邦政府將面臨更大的預算缺口，財政部勢必需要透過擴大發債來支應。

多家策略師指出，美國最高法院推翻部分川普政府關稅措施的裁決，未必會成為殖利率曲線的主要驅動力，但市場出現「溫和熊市陡峭化」（bear steepening）並不令人意外。隨著投資人逐步將未來財政赤字可能擴大的預期納入定價，長天期殖利率面臨上行壓力。

至於潛在的關稅退還款項，初期將由財政部約 8,900 億美元的現金餘額支應，後續則可透過增加國庫券（T-bills）發行量逐步回補。策略師認為，短天期市場的資金承接能力充足，應可相對平順地吸收新增供給。