Ashok Bhatia, CFA, 投資長暨全球固定收益團隊主管
Robert Dishner, 資深投資組合經理
Patrick Barbe, 資深投資組合經理
在下週多家主要央行即將舉行的會議中，歐洲央行的決策最受矚目且最為重要，尤其是一旦出現政策失誤時。
雖然本週市場將密切關注華許出席美國聯準會主席的任命聽證會，但下週五大主要央行的利率會議才是真正值得高度關注的焦點，尤其是歐洲央行。
下週包括美國聯準會、歐洲央行、英倫銀行、日本央行和加拿大央行相繼舉行的利率會議，將提供重要的窗口以了解政策制定者如何看待中東衝突對通膨的影響，以及準備採取何種應對行動，當中以歐洲央行的會議所附帶的風險最大。
與其他央行不同，歐洲央行一直受過去的政策失誤所困擾，而下週的決定若出現政策失誤 — 過早或過晚升息，所帶來的後果將外溢至歐洲以外的市場。全球利率市場可能重新定價、新興市場本幣債可能承壓，而聯準會和其他央行的政策路徑也可能因此變得更加複雜。
而荷姆茲海峽能否重新開放仍充滿變數，更使這一決策愈加棘手。
受困於過去的失誤
歐洲央行在某種程度上比較特殊，其首要政策目標是穩定物價。這一明確使命使其在通膨升溫風險跡象初現之時，便傾向先發制人地上調政策利率，導致在 2008 年夏季當全球經濟瀕臨崩潰，以及在 2011 年當歐債危機發生時皆錯誤升息。而近年歐洲央行卻犯了相反的失誤，2022 年當俄羅斯入侵烏克蘭刺激通膨飆升時，，歐洲央行卻出乎意料地拖延多時才升息。
因此，沒有任何一家主要央行像歐洲央行這樣，在決策過程中揹負如此沉重的自我失誤包袱，也沒有一家央行會比該行更有動力避免重蹈覆轍。
這便是為何在 3 月份的管理委員會會議，歐洲央行成員同意制定更有結構的框架，以評估能源價格的變化，以及其對歐元區通膨和經濟增長的影響。該框架設定了三種能源價格情境，分別為基準、不利和嚴峻，旨在作為今年做出貨幣政策決定的基礎，並最終避免重演 2022 年的失誤。
介於兩個情境之間
目前來說，現有數據顯示歐元區正處於其框架中基準情境與不利情境之間，且較接近前者。市場共識預測顯示，該區的整體通膨率在今夏之前將上升至約 3.5% 的高峰，而核心通膨率則將溫和上升至約 2.5%。
上週歐洲央行行長拉加德對於在基準情境是否有理據升息，或是該行是否偏向於緊縮政策拒絕作出評論，因此強化了上述的分析，而市場將其態度解讀為寬鬆。
拉加德特意將當前的環境與 2022 年區分開來，進一步支持此氛圍。在 2022 年，歐元兌美元匯價貶值約 20%，加劇了能源市場各層面的衝擊。而如今，歐元匯價已經轉強，為歐洲消費者提供了天然的緩衝。
另一個差別是經濟力道。四年前，歐元區經濟正經歷疫後的強勁增長，但現今以 2025 年增長 1.4%，以及市場預測 2026 年將增長 0.8 – 1.2% 來說，我們認為歐洲的經濟比歐洲央行預測的更脆弱。
擴大財政支出原則上能夠支持經濟，但目前尚未在數據中顯現，且已被較高的能源與大宗商品成本抵銷。同時，歐洲現有的天然氣儲存水準低於去年，加上出口需求脆弱、今夏的旅遊業景氣不確定，以及歐盟可發動的財政力道有限，種種因素均導致歐洲央行需要應對更多的複雜性。
我們的看法
截至 4 月 15 日，市場預測歐洲央行在 4 月份會議升息的機率，已下降至一個月以來的低點 23.9%，目前的定價預計歐洲利率在今年底的升息幅度為 58.3 個基點，較 3 月 24 日時預測的 81 個基點已大幅下修。
我們預期，歐洲央行在 4 月將維持利率於 2% 不變，並在 6 月份會議前引導市場聚焦於經濟數據。若核心通膨率確實處於約 2.5% 而經濟維持增長，那麼該行有可能在 6 月升息，但我們並不認為歐洲增長能夠維持穩定。
美國聯準會和英倫銀行面臨類似的考量。就聯準會而言，政策利率依然緊縮，勞動市場持續疲弱，而在聯準會採取任何行動之前，市場的金融條件已經收緊，因而減少了進一步升息的需要。英倫銀行方面，我們預期該行至少直到今年 7 月底之前都將維持利率不變。能源通膨壓力在英國較慢才浮現，但當顯現後維持時間會較長，而目前交通運輸通膨已經部分抵銷了去年秋季推出的能源補助的效果。我們認為，若中東衝突持續，可能會使英倫銀行的降息時程延後至 2027 年。
至於歐洲央行，由現在至 6 月的數據包括已實現通膨、薪資和大宗商品價格，將決定該行是否有理據緊縮貨幣政策。就目前的階段而言，政策方向是「按兵不動」。歐洲已經曾經因為偏離此方向而付出代價，且不止一次。
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