「貨幣貶值交易」做錯了？小摩：別急著做空美元！更好的選擇是做空低利率貨幣

「貨幣貶值交易」盛行多年，但摩根大通最新分析指出，若將這項交易策略簡化為做空美元，投資人可能反而押錯方向。該行認為，財政赤字、通膨與貨幣供給擴張確實有利黃金及大宗商品等硬資產，但硬資產受惠於貨幣購買力下降，並不代表美元必然同步走弱。

摩根大通指出，在全球通膨環境下，美元仍受到較高實際收益率支撐。目前市場定價的美國實際政策利率接近2%，美元相對全球其他貨幣的收益率優勢已處於近40年高位；美元目前的收益率更高於全球逾50%的貨幣，創25年來最高水準。

此外，該行估算美元相對公允價值低估約3%至4%，代表美元同時具備實際收益率優勢與一定估值緩衝，直接押注美元大幅貶值的難度相對提高。

實際收益率優勢支撐美元

摩根大通認為，目前貨幣市場更值得關注的並非美元是否全面貶值，而是不同貨幣之間的實際收益率與利差差異。

在美國實際政策利率仍維持較高水準的情況下，美元相較其他主要貨幣具有明顯收益率優勢，進一步提高美元的持有吸引力。

另一方面，美元目前估值並未處於高位，較公允價值低估約3%至4%，也為美元提供一定支撐。

摩根大通同時指出，通膨並非美國獨有現象，全球多國均面臨通膨壓力，各國央行也同步收緊貨幣政策，因此美元並不具備因其他經濟體貨幣政策明顯寬鬆而持續走弱的條件。

該行並援引「美元微笑」理論指出，只要全球經濟維持韌性、且美國收益率持續高於其他經濟體，美元在全球經濟穩健成長的中間情境下，仍可能維持較強表現。

利差交易取代全面做空美元

在此背景下，摩根大通認為，若投資人看好通膨升溫及貨幣購買力下降，外匯市場更適合透過貨幣間的相對利差來表達，而不是全面押注美元走跌。

該行較看好實際收益率較高、能提供收益率緩衝的貨幣，其中包括部分高收益率的能源出口國貨幣。相較之下，實際收益率偏低且對經濟週期高度敏感的貨幣，則較容易受到利差及經濟成長壓力影響。

摩根大通將瑞典克朗（SEK）、紐西蘭元（NZD）及加幣（CAD）列為較明顯的脆弱貨幣。

以加幣為例，儘管加拿大貨幣具有大宗商品曝險，但摩根大通認為，這項優勢仍不足以完全抵銷其較高的景氣循環敏感度及相對較弱的利差。

因此，就戰術交易而言，該行認為更適合做多美元、做空這些低收益率且對景氣循環敏感的貨幣，透過相對利差而非美元絕對方向來布局「貨幣貶值交易」。

日元成為主要例外

在上述做多美元的框架下，日元則是主要例外。

摩根大通指出，日本政府養老金投資基金（GPIF）潛在的投資組合再平衡，可能帶來規模可觀的日元買盤；另一方面，日本央行加快政策正常化，也提高日元的戰術吸引力。

不過，該行認為，若日元要進一步持續升值，仍需要政策實際落地。摩根大通基準情境維持美元兌日元在155至165區間；若要出現持續性的下行突破，可能需要美國經濟明顯惡化，或美國當局明確介入以壓低美元。

此外，日元近期已快速升值，美元兌日元也進入深度超賣區域，代表部分日元升值預期可能已提前反映在市場價格中。

摩根大通最終強調，「貨幣貶值」與「美元崩跌」並不能畫上等號。即使美元沒有全面走弱，黃金及大宗商品等硬資產仍可能受惠於貨幣購買力下降；至於美元本身，則仍受到高實際收益率、強勁利差及相對低估等因素支撐。