Jeff Blazek， 多元資產共同投資長
股票指數創歷史新高的表象之下，市場其實更為審慎，讓投資人在資金配置上有更大的選擇空間。
隨著債券和股票供應增加，市場遵循在經濟學裡最古老的定律：當供給大於需求，便由買方決定條件。
在全球股市處於或接近歷史高點之際，這種「買方市場」也許看來違反直覺。投資人手中的流動性也相當充沛：美國貨幣市場基金的規模現已達7.9兆美元1。當股價破新高而流動性充裕，往往意味著市場過熱而非審慎，而部分投資人也擔憂股市目前可能尚未充分反映債券殖利率上升的影響。
不過，在整體指數表現背後，我們留意到市場在資金流向上的判斷大致理性，對債券殖利率上升的不利影響也有所反映。現在已有部分公司感受到逆風，即使主要市值加權指數走勢未見明顯壓力。買方正逐步要求較低的本益比和較高的收益率，而不是追逐由強勁經濟與盈餘成長所帶動的動能。
在不確定性升高之際，持有現金的吸引力上升，部分解釋了投資人現在為何較有耐心。有鑑於現金收益率穩健，投資人要將資金投入市場爭取回報的壓力較小。
不能再靠大盤一路上漲
當前的買方市場心態強化了我們的投資展望：維持選擇性地投資，並小幅調整風險。過去推升股價的整體大盤動能已減弱，而路博邁資產配置委員會在本季已將維持多年的加碼股票觀點下調至中性水準。債券殖利率攀升已使市場更為複雜，也促成了我們近期討論過的評價下調。這種壓力並非平均分布：市場正日益呈現強弱分化。
市場表現的廣度不足正說明了這一點。儘管股票指數屢創新高，但在羅素2000指數成分股中，有56%較一年高點回落至少20%，而在標準普爾500指數中也有39%如此2。指數創新高與個股顯著回落的情況可能並存，為買方提供了更多評價與企業前景各異的標的可供評估。
以下是壓力浮現的一些例子：
• 易受融資影響的企業。依賴再融資或浮動利率債務的公司，會直接感受到成本上升的壓力。
• 負擔加重的消費者。服務中低所得家庭的企業，因消費者需要吸收較高借貸與生活成本而承壓。
• 強勁的成長型企業。當投資人更精挑細選，便將偏好股東權益報酬率遠高於資金成本增加的公司，利率上升對這類企業的影響也小得多。股價下跌必須與基本面一起衡量，有些企業評價便宜是有原因的，但另一些則可能提供真正的投資機會。
這樣的環境具備潛力，因為它是由基本面所驅動。股市在7月的走勢較受技術面因素影響，與AI相關的科技股波動劇烈，由槓桿資金與散戶主導市場氣氛。雖然部分領域仍有這種情況，但整體而言，市場對消息面的定價已相對合理，不再因貪婪心理而追漲。
債券市場的複雜性
固定收益市場呈現類似的情況。對於融資需求已拉高還款壓力的借款人，投資人要求更高的殖利率及/或利差。
• 投資級企業債。資產負債表承壓或進行高風險併購的發行人近期表現不佳，利差明顯擴大。信用品質至關重要，投資人正在檢視每位發行人的現金流是否足以支撐其借款規模與債券價格。
• 較低品質的非投資級債。CCC級和以下債券的利差（投資人相對公債要求的額外收益率）已擴大至998個基點，這是2023年3月以來最大的水準3。在借款人容錯空間越小的情況下，投資人要求越高的風險補償。
• 主權債。當投資人質疑政府融資的可持續性時，政府也會受到檢視。法國與義大利是目前的關注焦點，但其他政府發債人也可能較為脆弱。
這些發展顯示，市場正針對個別公司與不同產業落實紀律，並適當地為風險定價。這是基本面在固定收益市場與股市同步勝出的健康跡象。
持續投資，但更具選擇性
我們留意股票風險並已降低配置，同時仔細檢視所持有的企業，偏重品質與美國大型股。我們已降低先前在小型股和新興市場股票的加碼比重，但在這兩個市場仍持續透過主動管理，持有獲利能力通常較佳、槓桿低於指數的個股。
債券方面，殖利率仍有上行風險，但我們仍然認為市場定價過度偏向鷹派，尤其是美國，歐洲也可能如此。美國上週公布的非農就業報告表現溫和，使市場消化掉部分升息預期。雖然通膨降溫的速度比央行期望的慢，但仍在軌道上。相對於成長與風險概況，殖利率的上升屬合理；至於被市場懲處的都是本身較疲弱的個別信用債和主權債。
我們已小幅降低風險，但絕非看空風險性資產。當現金能提供可觀收益時，投資人可以等待信念成形，而市場也在回報那些做足功課的人，這便是買方市場的好處。
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